Edição 387
Com uma estratégia de desenvolvimento imobiliário baseada em permutas, a Brio Investimentos têm conseguido reduzir significativamente o risco de custo da construção, gerando um retorno adicional aos investidores de seus fundos, explica o head de aquisições da gestora, Maurício Muniz. É o caso do BRIP11, desenhado para permutar terrenos por uma parcela da receita dos empreendimentos investidos, assumindo dessa forma os riscos de mercado e de aprovações legais, entre outros, mas não o do custo das obras, diz Muniz.
”De 2020 para cá, houve muito risco ligado à variação de custo nas construções mas o nosso fundo conseguiu um retorno adicional por ter fugido disso”, diz. Com os seus sócios majoritariamente egressos do mercado imobiliário, a gestora conta com essa experiência para avaliar o tamanho do risco.
“A gente aprende que a inflação de custos no Brasil costuma sair das previsões e os investidores valorizam esse modelo de fundo. Ao mesmo tempo, as incorporadoras estão habituadas e gostam de trabalhar conosco em permutas”, afirma Muniz.
O BRIP11, o terceiro fundo da casa com essa estratégia, está em fase de desinvestimento há cerca de três anos, devolvendo aos cotistas os eventuais lucros e o valor principal do capital aportado. O fundo tem prazo total de duração de seis anos, três deles para desinvestir. O portfólio hoje é composto exclusivamente por projetos de médio-alto e de alto padrão na cidade de São Paulo, mas em 2019 era mais eclético “Vimos que os empreendimentos de médio padrão poderiam ter problemas e isso aconteceu mesmo. Na pandemia, as prefeituras pararam e houve atrasos nas obras, a inflação e os juros explodiram mas mesmo assim o resultado do fundo está bem próximo do esperado”, explica Muniz.
O retorno não é explosivo, mas em compensação, se muita coisa der errado, o prejuízo será menor. “Não prometemos 40% de retorno, a cota é uma espécie de mezanino entre a subordinada e a sênior. E não tomamos 100% do risco porque entendemos que esse risco é sempre maior do que parece”, afirma.
Ao longo do tempo, avalia Muniz, “essa estratégia tem se mostrado a nossa fortaleza, é um modelo mais equilibrado para um FII de desenvolvimento”. Os investidores são institucionais – family offices, multi family offices e grandes fortunas – porque a curva J dos projetos deixa o dinheiro parado durante algum tempo e a parcela a receber ainda é relevante, então esse investidor pode esperar cinco a seis anos por esse retorno. “A nossa tese é parecida com a de private equity, que investe em empresas e espera algum tempo para receber, de acordo com a curva J”, diz. A escolha pelo FII em lugar de PE foi orientada pela questão tributária.
A casa lançou cinco fundos de desenvolvimento sequenciais num programa iniciado há seis anos, uma estratégia de longo prazo e voltada para investidores mais sofisticados. Na teoria, o momento é ideal para esse investidor entrar no mercado de FII porque os preços estão atrativos. “A vertical de desenvolvimento é o nosso motor e queremos expandi-la”, afirma Muniz. A gestora lançou desde 2022 outros dois fundos, porque repete o programa a cada dois anos.
Poder de veto e voto – Na RB Asset, os projetos que compõem as carteiras de desenvolvimento estão voltados para a cidade de São Paulo, onde está a maior concentração populacional e uma das maiores rendas per capita do País, com áreas de forte resiliência, observa Marcelo Michaluá, sócio-fundador e Co-CEO da gestora. O FII RBIR11 concentra seus negócios principalmente na zona oeste da cidade – Pinheiros, Perdizes, Vila Nova Conceição, Itaim e Jardins, além de outras regiões com esse perfil.
“Há uma descorrelação histórica do segmento residencial com os ciclos macroeconômicos, com forte demanda não apenas por imóveis maiores, já existentes, mas também por plantas novas, com versatilidade para abrigar home-offices, por exemplo”, diz Michaluá.
Na gestora, o histórico de relacionamento com os incorporadores há mais de 30 anos funciona para alavancar negócios. “Conhecemos a capacidade técnica e creditícia deles, além de saber escolher as classes mais resilientes. Evitamos o risco de seleção adversa e de entrar em projetos cujas premissas não serão realizadas”, afirma.
Tem sido fundamental ainda a estrutura de governança dos contratos, o que assegura ao gestor do FII o poder de voto e veto. “Isso é necessário porque certas variáveis do incorporador podem afetar o projeto, então temos um percentual de voto afirmativo e ele não pode mudar certos aspectos sem a nossa aprovação, o que blinda o projeto e o próprio incorporador”, avalia Michaluá. Esse conjunto de medidas dá o diferencial aos fundos de desenvolvimento da casa, porque funciona como uma disciplina para a gestão financeira e preserva o capital.
As variáveis de risco têm que ser diversificadas, acredita o gestor. A primeira delas é o risco de contraparte, que é enfrentado com um limite máximo de 25% do patrimônio líquido por incorporadora. “Mesmo com ciclos macroeconômicos subindo e descendo, essa tese mostrou ser interessante para o investidor”, diz.
O fundo não é de renda, ele compra uma cesta de projetos e vai devolvendo a rentabilidade para o investidor. “A classe de desenvolvimento é a que melhor resguarda a relação de risco/retorno”, avalia Michaluá. Apesar de não atuar como incorporadora, a asset tem um time de campo que acompanha o risco de performance e do projeto. À medida que os projetos evoluem, vão devolvendo caixa e isso apura o regime de caixa, que é a base da TIR (Taxa Interna de Retorno).
Desde 2019, quando foi levantado o fundo número 4 da asset, com permuta financeira e investimento na SPE, mudou o ciclo econômico e hoje a matéria-prima mais cara da incorporação é o terreno em áreas nobres. Dos 152 projetos desenvolvidos pela casa, que somaram R$ 3 bilhões em investimentos, 55 foram feitos sob estrutura de permuta e 48 já foram entregues com TIR realizada, numa mediana nominal de 23,4%. “A curva de juros de 15 anos desde 2010 mostra que apesar de todas as mudanças de ciclos políticos e econômicos de lá para cá, a rentabilidade foi mantida”, afirma.
A estrutura de permuta bem feita traz a diferenciação necessária para o retorno ajustado ao risco, diz Michaluá. Nas permutas da asset, os fundos não assumem o risco do custo de construção, que fica com o incorporador, mas recebem um percentual da receita do VGV (Valor Geral de Vendas). E ficam com os riscos comercial, de contraparte (deterioração do crédito associado ao incorporador) e de entrega da obra. “Nos 152 projetos não tivemos qualquer evento de incorporador que nos prejudicasse, graças à estrutura de salvaguardas”, diz.
Os fundos também não entram em projetos que já estejam desenvolvidos em qualquer percentual porque nesses casos fica inviável capturar a assimetria de informação entre o incorporador e o investidor. “Queremos começar sempre do zero, para evitar essa assimetria”, afirma o gestor.
A RB tem quatro fundos de desenvolvimento já captados, em sua família de fundos numerados, com R$ 400 milhões investidos. O quinto levantou R$ 70 milhões e pretende fazer um follow-on, com diversos projetos no pipeline. Ao todo, foram totalmente levantados sete fundos. Entre os veículos, há um fundo exclusivo de desenvolvimento montado para um multi family office.
Contratos BTS – Fundo de Desenvolvimento em logística criado em setembro de 2022, o HDEL11, da Hedge Investments, nasceu no modelo greenfield (construído do zero) para alocar seus recursos na construção de um condomínio logístico em Varginha (sul de MG). “O condomínio fica equidistante de SP, RJ e BH, voltado para locação junto a empresas que usam o Porto Seco do Sul de MG para importação e exportação e tem contratos BTS (built to suit, contrato de longo prazo em que o proprietário do imóvel constrói ou faz benfeitorias para atender as necessidades específicas de um locatário)”, explica Felipe Freitas, diretor de distribuição.
Os contratos são atualizados pela inflação (IPCA), sem possibilidade de discussão, e 55% da receita vem desses contratos atípicos BTS. “Isso dá maior segurança ao investidor, pela previsibilidade em relação à ocupação do imóvel”, diz. Atualmente o condomínio tem sete inquilinos, a maior parte do setor farmacêutico, além de empresas do setor automotivo e de operadores logísticos. “Ele foi entregue com 86% da obra já pré-locada e está 100% locada há mais de um ano.
A próxima etapa será a venda do ativo, quando o fundo será encerrado e o capital, devolvido aos investidores”, conta Freitas. O ambiente atual de juros não é favorável para a venda, mas a gestora tem ainda mais 14 meses de prazo para efetuar essa operação.
Nesse modelo, o fundo atua como incorporador e a casa conduz o processo construtivo completo, assumindo todos os riscos, inclusive da construção. “Selecionamos a construtora entre três empresas e participamos da concepção do projeto, da contratação do arquiteto e do cumprimento de especificações ambientais e técnicas, contratação de seguro, enfim atuamos em todas as frentes”, detalha.
O contrato BTS ajudou a ancorar o negócio e a localização do imóvel, junto ao complexo do Porto Seco, permite fazer operações de importação e exportação no mesmo local em que há toda a infraestrutura do porto. O ativo inclui quatro galpões não-alfandegários voltados exclusivamente a grandes empresas.
A experiência da equipe da Hedge com desenvolvimento vem desde 2003, ainda na Hedging-Griffo. “Hoje há quatro fundos de desenvolvimento na gestora, com R$ 500 milhões em patrimônio líquido, sendo que o maior deles tem R$ 340 milhões.Há também um fundo voltado ao segmento residencial MinhaCasa, Minha Vida, no interior de São Paulo. Além dos fundos de desenvolvimento puros, a gestora faz também fundos de retrofit”, detalha.
A gestora tem ainda o HGBL11, um fundo de desenvolvimento lançado em março de 2024 e voltado para renda (desenvolvimento e construção para aluguel, não para venda), com dois ativos: Um condomínio industrial logístico industrial em Salto (SP), com 80% da carteira alocados para a Natura, e 25% de cotas do FII Parque Anhanguera , o PQAG11.
O juro elevado cria maior demanda por crédito e por projetos de desenvolvimento, pela remuneração diferenciada, lembra Freitas. “Estamos lançando agora um fundo com a americana Paladin, que é voltado para o segmento residencial em regiões nobres na cidade de São Paulo”, informa.
