Edição 283
Segmentos do Guia
Os Top 5 por VM/PL
Os Top 5 por Valorização da Cota
Os Top por Dividendos Yield
Os fundos imobiliários negociados na bolsa continuam com um desconto relativamente alto na comparação com seu valor contábil, assim como aconteceu no ano passado. No entanto, se em 2015 as perspectivas para o segmento eram pouco animadoras, com forte recessão e taxas de juros em trajetória de elevação, que dificultavam a busca por investidores, neste momento o horizonte parece mais favorável. Isso porque a economia sinaliza uma provável recuperação para 2017, em um período no qual a taxa de juros deve ser reduzida pelo Banco Central (BC), afirma Nathan Batista, consultor da Aditus responsável pelo levantamento do Guia de Fundos Imobiliários publicado em parceria com a Investidor Institucional.
Para participar do levantamento da Aditus, os fundos imobiliários precisam necessariamente ter suas cotas negociadas em bolsa, sem grandes espaços de intervalo entre as negociações diárias, e com um histórico de pelo menos 12 meses. Dos 127 fundos listados na BM&FBovespa, que somam um patrimônio líquido (PL) de R$ 27 bilhões, 91 preencheram os requisitos para estar no levantamento, e perfazem um valor de R$ 23,23 bilhões. “Existem vários fundos ilíquidos no mercado. Em alguns casos são veículos que negociaram apenas uma vez, no momento da emissão, e depois não tiveram outras operações”, justifica o consultor ao explicar os motivos que deixaram 36 fundos de fora do guia.
Da amostra no levantamento, os fundos de renda imobiliária de lajes corporativas são os mais representativos, com 31 veículos que alcançam um PL de R$ 8,82 bilhões. Em seguida aparecem os fundos de recebíveis, com 15 veículos que somam R$ 4,4 bilhões, e os dez de renda imobiliária de shopping centers, com R$ 2,87 bilhões.
Na Comissão de Valores Mobiliários (CVM) existem 276 fundos imobiliários registrados, que totalizam um PL de R$ 61 bilhões, mas nem sempre o detentor do fundo tem o interesse que seu veículo tenha cotas negociadas em bolsa, já que em muitos casos são pessoas físicas que aglutinaram suas propriedades sob um único veículo de investimento apenas para obter eventuais ganhos tributários ou para sucessão patrimonial.
Momento – Em relação à fotografia atual do segmento obtida por meio do levantamento, o consultor da Aditus nota que os descontos com que os fundos imobiliários tem sido negociados em relação ao seu valor contábil (book value), ainda persistem, embora em um nível menor na comparação com o observado no ano passado. “Há um ano, esse desconto chegava a 30%, em um cenário de juros em alta, perda do grau de investimento, risco país subindo, com uma aversão ao risco grande. Em 2016, os juros seguem altos, mas há uma mudança significativa nas perspectivas econômicas”, pontua o especialista da Aditus.
Embora a atividade econômica ainda esteja fraca, alguns indicadores financeiros começam a dar sinais de recuperação. O profissional da consultoria destaca a perspectiva de que os rendimentos do CDI passem a cair nos próximos dois anos até atingir um patamar de estabilidade, e a percepção do mercado de que o BC tem uma perseguição mais crível da meta de inflação. Por isso, a performance dos fundos imobiliários deve ser melhor no médio prazo na comparação com o desempenho apresentado nos últimos anos. “O desconto do valor de mercado em relação ao valor contábil continua, mas hoje ele está ao redor dos 20%. Os investidores ainda tem se mostrado cautelsos em relação a esse mercado”.
A principal diferença na comparação com o mesmo levantamento feito há um ano, comenta Batista, é de fato a perspectiva ser hoje mais animadora do que era doze meses atrás. “O investidor agora pode pelo menos olhar para um ativo que no passado ele não conseguia enxergar uma perspectiva, porque não existia uma tendência de mudança na trajetória da atividade econômica”, diz o consultor. Ele lembra que o desempenho dos fundos imobiliários reflete a atividade econômica, seja na parte de serviços ou comércio. “O CDI continua alto, o que é o grande inimigo na alocação em fundos imobiliários, entretanto com a perspectiva de queda desse rendimento nos próximos anos, e com a inflação convergindo para a meta, pode começar a fazer sentido olhar para essa classe de ativo”.
CDI – A queda nos rendimentos oferecidos pelo CDI, pondera Batista, é um dos principais ‘drivers’ para que o investidor volte a considerar alocar parte de seu patrimônio nos fundos imobiliários. “Sabemos que não é algo que vai acontencer de um dia para o outro, mas é uma mudança bastante relevante em relação ao ano passado”. A partir de que patamar a rentabilidade entregue pelo CDI passa a ser menos atrativa do que um retorno, e um risco maior no fundo imobiliário, no entanto, é uma conta difícil de ser feita.
“Essa não é uma conta tão obvia, já que vai depender de quanto cada fundo distribui em dividendos”, explica o consultor. Ele ressalta ainda que a pessoa física tem isenção tributária no investimento, o que também precisaria entrar na conta para se calcular até que ponto vale a pena permanecer no CDI e quando é mais interessante partir para um risco maior nos fundos imobiliários. “O fundo imobiliário começa a fazer sentido à medida que os juros caem, mas a partir de quando não é algo trivial de dizer, até porque cada um tem sua regra de distribuição de dividendos”. Batista estima que os investidores devem olhar com mais atenção para os fundos imobiliários quando os rendimentos do CDI estiverem na casa de um digito. Em 2012, quando a Selic teve seu menor nível histórico, de 7,25%, os fundos imobiliários tiveram seu auge em termos de negociação e valorização, recorda.
Categorias – Entre as categorias de fundos, o especialista da Aditus entende que aquelas que são mais liquidas tendem a ser as primeiras a subir no momento de recuperação desse mercado. Entre as categorias de fundos com maior liquidez, ele cita as lajes corporativas, shopping centers e agências bancárias.
“Há uma restrição de negociação das cotas em bolsa, e o mercado de fundos imobiliários está muito associado aos setores de varejo, para os que investem nos shoppings, e de serviços, para as lajes corporativas e agências”, pontua Batista. “Esse é um mercado onde a iliquidez ainda impera”. Ele nota que os dez maiores fundos imobiliários concentram aproximadamente 70% da liquidez diária do mercado.
Entre os indicadores utilizados no levantamento, estão, além do que avalia o desconto da cota do fundo na bolsa em relação ao seu valor contábil, o retorno oferecido, que considera tanto a valorização como o pagamento de dividendos; o dividend yield, que busca calcular o quanto o investidor recebe de pagamento do fundo ao longo do tempo; e a frequência com que a cota do fundo é negociada na bolsa. O levantamento também adota como indicadores o montante de volume negociado pelo fundo, e a quantidade de negócios feita com o veículo.
BTG Pactual – Com quatro fundos bem posicionados nos critérios de análise estabelecidos pela Aditus, a asset do BTG Pactual foi a gestora que mais se destacou no levantamento. Os fundos ficaram posicionados entre os cinco melhores (Top 5) em todos os critérios analisados no levantamento. Dos quatro veículos, três têm um único ativo dentro, os chamados monoativos – o shopping Jardim Sul, um campus da Anhanguera Educacional e um edifício comercial da CCP. O outro veículo selecionado no levantamento foi o fundo de fundos do BTG Pactual, que compra cotas de outros fundos imobiliários no mercado.
“Nos fundos monoativos, o BTG Pactual, como administrador, trabalha para garantir que o veículo tenha uma boa performance e gere uma renda adequada para os investidores. Não é uma gestão ativa de comprar e vender ativos”, explica Allan Hadid, diretor de operações (COO) de global assets do BTG Pactual. Redução da vacância, reformas nos imóveis e acompanhamento de possíveis mudanças na região onde o ativo se encontra são alguns dos trabalhos que o administrador realiza para garantir o retorno esperado aos cotistas.
Os fundos monoativos tem uma equipe dedicada exclusiva para fazer com que os veículos tenham uma performance adequada, e existe outra equipe de profissionais que se volta para trabalhar as oportunidades de compra no mercado para o fundo de fundos. Um ‘chinese wall’ separa as duas equipes para que não haja interferência nas funções.
Fundo de fundos – Já o fundo de fundos, explica o executivo do BTG Pactual, tem buscado comprar ativos subavaliados, principalmente aqueles mais afetados pelo ciclo de aperto monetário promovido pelo Banco Central (BC) e pela piora nas expectativas econômicas no ano passado. “A procura é por fundos em que o ativo intrinseco é muito melhor do que a precificação de mercado”. Fundos de renda com agências bancárias foram um dos alvos do fundo de fundos do BTG Pactual. “Esses ativos sofreram muito com a saída dos investidores assustados com o mercado”, comenta o executivo. Fundos com lajes corporativas, e com CRIs, também com descontos relevantes, foram outros veículos que estiveram na mira dos especialistas.
“Adotamos uma postura muito defensiva ao longo do ano passado, e no fim do primeiro trimestre de 2016, com o cenário um pouco mais benigno, começamos a ter posições um pouco mais positivas em relação à redução do desconto de alguns ativos no mercado”, pontua Hadid. A postura mais defensiva se traduziu em maior nível de caixa, ou em fundos de renda garantida, como os de agências bancárias. “São fundos que sentem menos a volatilidade do mercado causada pela pressão da taxa de juros”. A mudança de postura, quando a asset passou a ter uma visão um pouco mais positiva para o segmento, se deu nos fundos que estavam com os maiores descontos em relação ao seu valor contábil.
“O investidor aos poucos está voltando, mas esse é um mercado que desde 2013 está muito machucado, e o processo de retorno deve ser bem devagar”. Embora as pessoas físicas, atraídas pela isenção tributária, sejam um público em potencial, Hadid aponta os estrangeiros como outro perfil de investidor que têm monitorado as oportunidades no setor.