Edição 368
O primeiro desafio enfrentado por uma EFPC na gestão de recursos de renda variável é decidir entre gestão ativa e passiva. No entanto, surge a questão: é possível superar o mercado de maneira sustentável, ou a eficiência dos mercados inevitavelmente leva a convergência à média?
No contexto brasileiro, o mercado de ações apresenta mais assimetrias em comparação a mercados mais maduros. Este estágio torna o nosso mercado “eficientemente ineficiente”. Ele é eficiente a ponto de a maioria dos investidores não conseguirem superar sistematicamente o mercado, mas ineficiente o suficiente para que investidores mais informados possam obter retornos consistentes, podendo superar seu benchmark em janelas de médio e longo prazos.
Entretanto, essa conclusão não elimina a pertinência da gestão passiva para um investidor institucional. Isso porque a gestão ativa pressupõe uma exposição de médio e longo prazos, o que permite a maturação das estratégias. Por mais que as EFPCs tenham foco no longo prazo e um passivo controlado, a macro alocação ativa gera movimentos táticos de aumento ou redução da exposição, dependendo do cenário macroeconômico e dos preços relativos.
Desta forma, torna-se oportuno manter uma carteira de gestão ativa com uma alocação mais estável para permitir a maturação das estratégias, enquanto se utiliza de instrumentos passivos para ajustes táticos.
Após concluir pela pertinência da alocação ativa, surge o segundo dilema: gestão própria ou gestão terceirizada? A gestão ativa proprietária requer um time de análise robusto, cujo custo deve ser comparado aos custos da gestão terceirizada. A terceirização, no entanto, também não é trivial. As competências necessárias para conduzir esse processo vão além de simplesmente escolher os melhores gestores e avaliar os resultados. Assim como na gestão interna, é fundamental compreender os fundamentos subjacentes às teses escolhidas. EFPCs que gerem volumes mais relevantes justificam a alocação em múltiplos gestores, combinando a alocação entre eles para montar uma carteira equilibrada e eficiente, funcionando, na prática, como um Fundo de Fundos.
Esse processo se dá em duas macroetapas:
1. Seleção de Gestores Elegíveis: temos cerca de 1.100 fundos de ações enquadrados nos parâmetros da Resolução CMN nº 4.994. Torna-se oportuno, portanto, a adoção de filtros iniciais para avaliar os “elegíveis para análise”. Diversos parâmetros podem ser definidos neste estágio, como: (i) AUM (como forma de eliminar gestoras que não possuem condições de ter uma estrutura adequada); (ii) tempo mínimo do fundo (para boa avaliação de track record); e (iii) tracking-error (eliminar fundos que se assemelham a exposições passivas).
Após esta primeira filtragem, é oportuna a adoção de critérios quantitativos para seguir no afunilamento das alternativas. A abordagem quantitativa, para além da perspectiva de selecionar de forma consistente, preserva a impessoalidade e a transparência.
Um indicador simples e eficaz é a mensuração da quantidade de vezes que o fundo superou o seu benchmark em janelas trimestrais nos últimos 5 anos. Esta metodologia foi desenvolvida pelo gestor e acadêmico Scott D. Stewart. Costumamos dizer que gestão de recursos é uma maratona, e não uma corrida de 100 metros. Consistência é, portanto, o nome do jogo.
Para além do retorno consistente, é oportuno avaliar o controle de riscos e a preservação de capital das estratégias adotadas, identificando fundos com menor probabilidade de incorrer em retornos negativos desproporcionais ao verificado para o restante do mercado. Após os filtros quantitativos, segue-se a análise qualitativa dos gestores, incluindo uma extensa e criteriosa etapa de due diligence, avaliando, entre outros aspectos, a estratégia de investimentos, os processos de tomada de decisão, risco e compliance, qualificação técnica e alinhamento.
2. Alocação entre Diferentes Gestores: Evitar a “falsa diversificação” é crucial, garantindo que os gestores selecionados possuam características realmente distintas e complementares. A formação de uma carteira ótima novamente deve primar por uma análise quantitativa e qualitativa. A análise quantitativa busca a otimização através de uma matriz de covariância dos “alphas” para alocação de risco e de retorno. Já a otimização qualitativa combina gestores com diferentes expertises, teses e universos de investimento.
Concluímos que é possível obter alpha no longo prazo com uma gestão ativa de renda variável. Entretanto, o sucesso nessa empreitada é desafiador e mesmo a terceirização da gestão requer competências e processos sólidos, impessoais e transparentes para propiciar alpha consistente e sistemático. Essa combinação de estratégias deve ser cuidadosamente planejada e executada para maximizar os retornos e mitigar riscos, garantindo a sustentabilidade dos investimentos.
Leonardo Mandelblatt é diretor de Investimentos da FAPES