Edição 389
Andressa Castro, economista-chefe da BNP Paribas Asset Management.
Anos após o choque inflacionário global da pandemia, alguns países ainda enfrentam dificuldades para reconduzir a inflação às suas metas. O Brasil é um desses casos. Embora o IPCA tenha recuado dos picos observados em 2021 e 2022, a inflação permanece acima de 4% desde 2023, refletindo uma combinação de expectativas desancoradas, atividade econômica resiliente, desafios fiscais e choques de oferta. Como resultado, a convergência para a meta de 3% continua sendo um dos principais desafios da política monetária.
O principal fator por trás da persistência inflacionária é o comportamento das expectativas. As projeções para horizontes mais longos seguem acima da meta, próximas de 4,2% para 2027, 3,8% para 2028 e 3,5% para 2029, segundo o Boletim Focus. Apesar de terem deixado de piorar recentemente, ainda permanecem incompatíveis com uma convergência sustentável para 3%. Em um ambiente de expectativas desancoradas, o Banco Central precisa manter juros elevados por mais tempo para produzir o mesmo efeito desinflacionário.
Essa desancoragem é explicada por diferentes fatores. O primeiro deles é a própria inflação corrente. Quando a inflação surpreende para cima, parte desse desvio tende a ser incorporada às projeções futuras. Foi o que ocorreu no início deste ano, quando a alta do petróleo associada ao conflito entre Estados Unidos e Irã levou a uma deterioração adicional das expectativas. Além disso, vários anos consecutivos de inflação acima da meta aumentam o questionamento sobre a capacidade de convergência do regime monetário.
A credibilidade da política monetária também é relevante. Sempre que o mercado percebe maior tolerância do Banco Central a um retorno mais lento da inflação para a meta, as expectativas tendem a subir. Nesse contexto, a utilização de horizontes mais longos para convergência e a preocupação em suavizar os ciclos econômicos podem reforçar a percepção de menor urgência no combate à inflação, comportamento observado em várias economias no período pós-pandemia.
O componente fiscal constitui outro elemento central. Estudo recente do Bank of International Settlements (BIS) mostra que elevados níveis de dívida aumentam a sensibilidade dos prêmios de risco e ampliam os impactos sobre as expectativas de inflação. No Brasil, a dívida pública continua em trajetória desafiadora. Sem um ajuste fiscal crível, investidores demandam maiores prêmios para financiar o setor público e passam a incorporar inflação mais elevada à frente.
Além das expectativas, o hiato do produto continua exercendo influência relevante sobre os preços. A economia brasileira tem crescido acima de seu potencial nos últimos anos, apoiada por estímulos fiscais. Nossas estimativas sugerem que o PIB precisaria crescer abaixo de 1,6% ao ano para produzir um alívio mais consistente sobre a inflação. Enquanto a atividade permanecer aquecida, especialmente o mercado de trabalho, a inflação de serviços tende a seguir resiliente. Um estudo do Banco Central aponta que o superaquecimento do mercado de trabalho explica cerca de metade do desvio do núcleo de serviços em relação ao nível compatível com a meta de inflação.
Nesse ambiente, a autoridade monetária busca promover uma desaceleração gradual da economia sem provocar uma recessão profunda. Uma contração intensa poderia gerar deterioração fiscal adicional, aumento dos prêmios de risco e depreciação cambial, produzindo novas pressões inflacionárias, como ocorreu em 2015. Por isso, o atual ciclo de flexibilização monetária tem sido conduzido de forma gradual, preservando uma postura ainda restritiva.
O câmbio também desempenha papel importante na dinâmica inflacionária. Desde 2025, a valorização do real contribuiu para reduzir pressões sobre commodities, bens industriais e alimentos. O ambiente externo mais favorável e a busca global por retornos em mercados emergentes beneficiaram a moeda brasileira. Ainda assim, a trajetória do câmbio continua dependente tanto das condições financeiras internacionais quanto da evolução do cenário político e fiscal doméstico.
Por fim, permanecem riscos associados aos choques de oferta. O petróleo continua sendo uma fonte importante de pressão sobre combustíveis, transporte e custos logísticos. Paralelamente, a expectativa de um El Niño forte tende a elevar os preços dos alimentos nos próximos meses. Em conjunto, estimamos que esses fatores adicionem cerca de 90 pontos-base à inflação acumulada em 12 meses neste ano.
Em síntese, a inflação brasileira permanece acima de 4% porque expectativas desancoradas, atividade aquecida, fragilidade fiscal e choques de oferta reforçam-se mutuamente. Embora a valorização cambial e a estabilização das expectativas tragam sinais mais favoráveis, a convergência para a meta continuará exigindo política monetária restritiva, ajuste fiscal crível e um ambiente externo benigno.
