Edição 387
O X da questão
Com o dólar em torno de R$ 5 e a diversificação internacional cada vez mais presente nas carteiras institucionais, uma questão volta ao centro do debate: é momento de fazer hedge cambial? A dúvida não é trivial. De um lado, a proteção permite isolar o desempenho do ativo externo da oscilação da moeda, evitando que uma eventual valorização do real reduza ou até anule ganhos obtidos em ações globais, títulos internacionais, ETFs ou fundos temáticos. Para quem busca exposição ao ativo intrínseco, e não uma aposta adicional no dólar, o hedge pode reduzir volatilidade e dar maior previsibilidade ao resultado. De outro lado, abrir mão da variação cambial pode limitar retornos justamente em cenários em que o dólar sobe junto com os ativos externos, potencializando o ganho em reais.
Thiago Santucci de Almeida é diretor de investimentos e controladoria da Volkswagen Previdência Privada
O câmbio foi criado por Deus para humilhar os economistas. Essa é uma frase frequentemente repetida no mercado financeiro que resume bem a difícil missão de se projetar se uma moeda está cara ou barata e principalmente para qual direção ela irá.
Com o dólar negociando nos últimos anos persistentemente em patamares elevados frente ao real, tornou-se natural questionar se faz sentido manter investimentos no exterior com proteção cambial, visto que parece mais intuitiva uma estrutura sem hedge cambial.
Para desviar o debate da tentativa de prever o câmbio, uma abordagem alternativa é analisar o comportamento de duas formas de exposição ao S&P 500 na ótica de um alocador brasileiro: uma estrutura sem hedge cambial, na qual o retorno em reais combina a variação do índice americano com a variação do USD/BRL, e uma estrutura hedgeada, que busca neutralizar a exposição direcional ao dólar e incorporar o diferencial entre juros locais e juros em dólar.
Com base em dados diários dos últimos 20 anos, fizemos um estudo que aponta que a estrutura hedgeada apresentou maior retorno anualizado e menor volatilidade em relação à alternativa sem hedge, resultando em um índice de Sharpe superior no período analisado. A diferença em favor da estrutura hedgeada, porém, veio principalmente do diferencial positivo entre as taxas de juros brasileira e americana ao longo de boa parte do período, que compensou a ausência de exposição direcional ao dólar e melhorou o retorno ajustado ao risco.
Entretanto essa conclusão não encerra aqui, pois analisar um ativo de forma isolada pode levar a conclusões incompletas. Ao adicionar uma camada de análise observamos que uma alocação em renda variável que combine Ibovespa e S&P 500 a exposição cambial reduziu a correlação com os ativos locais. Contudo, no período analisado, essa vantagem não foi suficiente para compensar o maior retorno ajustado ao risco.
Sob essa perspectiva, a combinação de Ibovespa com S&P 500 hedgeado produziu o melhor Sharpe, embora a versão sem hedge mantenha valor como instrumento de diversificação, especialmente em cenários de estresse local. A decisão, portanto, é menos sobre o hedge isoladamente e mais sobre como essa escolha se encaixa em um contexto mais amplo de construção de portfólio.
José Carlos Lakoski é diretor de investimentos da Fundação Copel
Em junho de 2013, um grupo de EFPCs esteve no Chile em um evento promovido pela Abrapp, para conhecer o processo de investimento naquele país, tendo em vista a estrutura de ativos caracterizada pela relevante alocação no exterior. A iniciativa foi um dos marcos para os movimentos posteriores que várias EFPCs adotaram nessa classe de ativos. Eu estive presente e testemunhei discussões interessantes sobre a aplicação ou não de hedge.
Quando implantamos a classe de investimentos no exterior na EFPC, há cerca de seis anos, nos planos CDs, o tema passou por um longo e intenso debate com a governança interna e as associações de participantes. À época, defendemos o racional tradicional dessa alocação, o seu papel na diversificação – com descorrelação em relação aos ativos locais –, na melhoria da relação risco-retorno da carteira – Sharpe e na ampliação do acesso a setores e empresas, como tecnologia e saúde, ainda pouco representados na bolsa brasileira.
Nesse período, vivenciamos a maior crise sanitária dos últimos 100 anos, o crescimento assustador de eventos geopolíticos, tais como Rússia/Ucrânia, Israel/Palestina e, recentemente, EUA/Irã, além do tarifaço do governo Trump. Em 2025, observamos um enfraquecimento do dólar frente às moedas internacionais.
No âmbito interno, nos últimos anos, a questão política e fiscal não foi tão determinante em relação à desvalorização cambial, exceto no final de 2024, com o “Haddad Day”. Nesse contexto, muitos eventos bagunçaram a tese da descorrelação.
Observando, a correlação entre o resultado da bolsa brasileira e a variação cambial desde 2015, o resultado é de aproximadamente -0,6, caindo para aproximadamente -0,50 nos últimos cinco anos. O fechamento do câmbio em 2021 foi de 5,57, valor acima do atual.
Dessa forma, e considerando o momento do preço de entrada do câmbio para análise de períodos não tão longos, entendemos que é relevante utilizar o hedge cambial parcial, ajustando via movimentos táticos com a utilização de modelos apropriados, buscando a minimização de drawdowns e, por outro lado, mantendo o efeito da descorrelação e, diante do cenário, evitar que a desvalorização da moeda comprometa o resultado das estratégias da classe.
A proteção é realizada por meio de posições short em minicontratos de câmbio, operação barata que não compromete a rentabilidade.