Edição 386
A perda de março veio de várias frentes: renda fixa pressionada por juros e crédito, exterior negativo, bolsa fraca e multimercados atingidos por posições contrariadas pelo mercado, diz Maurício Martinelli, líder da área de investimentos da Mercer Brasil
As entidades fechadas de previdência complementar tiveram em março um mês ruim para suas carteiras de investimentos. Levantamento da Aditus feito junto a 140 EFPC, com patrimônio consolidado de R$ 481 bilhões, apurou rentabilidade média de 0,90% no mês, abaixo da meta atuarial de 1,33%. A fotografia negativa do mês, entretanto, contrasta com um quadro ainda positivo em prazos mais longos: no acumulado do ano, a rentabilidade média foi de 3,17%, ligeiramente acima da meta de 3,06%, e em 12 meses chegou a 13,80%, bem acima da meta de 8,87%.
Para Maurício Martinelli, líder da área de investimentos da Mercer Brasil, o desempenho apurado junto às entidades acompanhadas pela consultoria foi semelhante ao captado pela Aditus. Segundo ele, o resultado negativo do mês combinou desempenhos ruins em diferentes classes de ativos: renda fixa, renda variável, investimentos no exterior e estruturados, onde estão os multimercados. A diferença é que cada classe sofreu por razões distintas, compondo um quadro mais amplo de aversão a risco.
Na renda variável, o resultado das fundações foi pior do que o desempenho agregado do Ibovespa no mês. Martinelli observa que a bolsa brasileira só não fechou março com queda mais intensa por causa da recuperação no último pregão do mês e do desempenho de ações ligadas a óleo, gás e petroquímica. “Se não fosse o dia 31 de março, ela teria sido muito ruim”, afirma.
O Ibovespa terminou março com queda de 0,7%, sustentado pelo desempenho de empresas ligadas a óleo, gás e petroquímica. “Dado o peso de Petrobras e da oscilação das ações da empresa no mês, parece que a bolsa foi melhor do que de fato foi”, diz. Segundo ele, excluídos esses segmentos, praticamente todos os demais tiveram desempenho negativo, o que afetou principalmente fundos ativos de ações presentes nas carteiras das entidades.
Essa leitura é importante para as EFPC porque, embora a alocação em renda variável seja pequena na média das carteiras, parte das entidades investe por meio de fundos ativos. Esses fundos não necessariamente acompanham o comportamento do Ibovespa cheio. Martinelli lembra que a gestão ativa no Brasil tem ficado aquém da gestão passiva nos últimos três ou quatro anos, com exceção do ano passado. Em março, essa diferença voltou a aparecer.
Investimentos no exterior – Outro fator a explicar o mau desempenho de março foi a exposição internacional. A Mercer atende um conjunto de fundações com perfil diferente da média do setor, a maior parte delas ligadas a patrocinadoras estrangeiras, com presença maior de investimentos no exterior. Das cerca de 60 entidades acompanhadas de forma recorrente pela consultoria, apenas uma não tinha exposição internacional em plano CD.
Segundo Martinelli, a maior parte das fundações da Mercer investe no exterior por meio de fundos passivos de bolsa global, com variação cambial. No mês, em média as bolsas no exterior caíram cerca de 5% e mesmo com a variação positiva de 1% do dólar acabaram contribuindo para o resultado negativo das entidades. “Essa parcela de exterior pesou também, em termos absolutos”, afirma. O movimento fez com que perfis mais agressivos, com maior diversificação, sentissem mais o choque do exterior no mês.”
Mas foi nos investimentos estruturados, especialmente nos multimercados, que a perda apareceu de forma mais intensa. A queda dos multimercados pesou no resultado mesmo com uma participação limitada nas carteiras das EFPCs, porque as perdas dentro da classe foram muito fortes. “Em termos absolutos, claramente, dos três segmentos, renda fixa, renda variável e estruturado, estruturado foi o maior perdedor”, diz Martinelli.
Parte da explicação está em posições que foram contrariadas pelo movimento dos mercados. Alguns multimercados estavam vendidos em commodities, incluindo petróleo, com base na tese de que a economia global cresceria menos e demandaria menos esses produtos. O conflito no Oriente Médio inverteu essa leitura, pressionando o preço do petróleo e elevando a aversão a risco. “Pegou o mercado invertido”, afirma Martinelli.
Na renda fixa doméstica, o problema veio de duas direções. De um lado, a abertura dos juros longos pressionou papéis marcados a mercado; de outro, o crédito privado sofreu com a abertura de spreads, mesmo em carteiras sem exposição direta a empresas que passaram por eventos recentes de deterioração. “O crédito privado foi mal em março. Mesmo aqueles clientes que não tinham Raízen e Pão de Açúcar nos portfólios sofreram, porque o mercado teve uma abertura de spread”, afirma Martinelli.
Março foi um mês de aversão a risco, mas a FRG manteve a leitura de longo prazo, com carteiras estruturais e foco na aderência entre ativos e passivos, afirma Patrícia Queiróz, diretora de investimentos da Fundação Real Grandeza
Termômetro de medo – Para a diretora de investimentos da Fundação Real Grandeza (FRG), Patrícia Queiróz, março foi marcado por um choque de aversão a risco provocado pelo conflito no Oriente Médio. O VIX, indicador usado pelo mercado como termômetro de medo, saiu de patamar próximo a 20 pontos para pouco mais de 30 durante o mês, antes de voltar a se acomodar em abril. “Março realmente foi um mês difícil”, afirma.
Na leitura da FRG, as NTN-Bs curtas foram o destaque positivo, enquanto as NTN-Bs longas, a bolsa e os multimercados foram os ativos que mais sofreram. Felipe Cosi, gerente de investimentos da fundação, faz uma distinção importante: bolsa e títulos longos tiveram desempenho negativo, mas dentro de uma volatilidade esperada para o ambiente de estresse. Já os multimercados foram o ponto fora da curva. “O que foi atípico foi o índice de multimercado”, diz, citando a queda de 3,40% do IHFA em março.
Segundo Cosi, muitos multimercados estavam com risco tomado quando o estresse começou e foram obrigados a reduzir posições por regras internas de controle de risco. “Muitos foram “stopados” nesse sentido, tiveram que reduzir posição”, afirma. Em um mês de idas e vindas, com notícias alternando a percepção sobre o conflito, alguns gestores também operaram mal a volatilidade, ampliando ou reduzindo posições nos momentos errados, analisa.
A FRG, no entanto, não trata março como gatilho para mudança tática. Patrícia afirma que a fundação trabalha com uma carteira estrutural, construída a partir de estudos internos de macroalocação e da dinâmica do passivo de cada plano. “A gente tem uma carteira que é mais estrutural, é uma carteira de longo prazo que a gente não movimenta muito”, diz. A fundação concluiu no primeiro trimestre a imunização do plano BD e da parcela vitalícia do plano CV.
Essa estrutura faz diferença na leitura dos resultados. O plano BD da FRG rendeu 1,00% em março, mas Cosi observa que, nesse caso, a rentabilidade mensal perdeu relevância. “No plano BD a rentabilidade não importa, porque como ele está imunizado, ativo e passivo vão variar juntos”, afirma. Patrícia acrescenta que a partir da imunização o foco passa a ser a solvência, e não a comparação simples de rentabilidade com outros planos BD.
O ponto fora da curva foram os multimercados: muitos fundos foram obrigados a reduzir posições em meio ao estresse e alguns operaram mal a volatilidade do mês, afirma Felipe Cosi, gerente de investimentos da Fundação Real Grandeza
Diferenças – A própria FRG mostra como o mesmo mês pode afetar de forma distinta diferentes estruturas de plano. A parcela vitalícia do CV, também imunizada, teve retorno positivo de 0,36%. Já a parcela dos ativos e não vitalícios, com carteira mais diversificada e exposição a bolsa, multimercados e exterior, caiu 1,10% em março.
Notas divulgadas por outras fundações já indicavam esse padrão. A Forluz informou que seus três planos ficaram abaixo das metas em março, mesmo com a renda fixa rendendo entre 1,33% e 1,40% no mês. Na Fasc, o perfil superconservador rendeu 1,22%, enquanto os perfis moderado e agressivo tiveram retornos negativos de 0,45% e 0,69%, respectivamente.
O fio comum desses resultados é que a renda fixa continuou funcionando como principal amortecedor das carteiras, mas não foi suficiente para neutralizar todos os impactos. Onde havia duration mais longa, crédito privado, multimercados, bolsa ou exterior, março deixou marcas. Onde a carteira estava imunizada ou mais próxima do CDI, o impacto foi menor.
A expectativa para abril é de recuperação parcial. Na FRG, Patrícia afirma que o mercado já começou a se acomodar, enquanto Cosi observa melhora em bolsa e NTN-Bs longas. Os multimercados, porém, ainda não haviam recomposto integralmente as perdas de março. Na Mercer, Martinelli também relata recuperação em abril, mas sem mudança estrutural nas posições dos gestores.
Impacto na definição dos perfis
O resultado das carteiras de investimento em março também pode ter reflexos sobre o comportamento dos participantes de planos CD e CV que oferecem perfis de investimento. Depois de um 2025 mais favorável para ativos de risco, alguns participantes estavam se sentindo mais estimulados a migrar para perfis moderados ou agressivos. Março funcionou como um freio nessa percepção. “Eles tomaram um choque de realidade e agora falam: o jogo não é tão fácil assim”, diz Martinelli.
Para as fundações, contudo, a reação tende a ser menos emocional. A avaliação da Mercer é que março deve levar as entidades a revisar posições, cobrar explicações dos gestores e acompanhar com mais atenção os riscos de crédito, liquidez, duration e concentração. Mas isso não significa desmontar estratégias estruturais por causa de um único mês de estresse.