Edição 383
Antes de (tentar) falar sobre 2026, é importante lembrar que 2025 foi um dos melhores anos dos últimos tempos para a indústria de EFPCs. É claro que me refiro, principalmente, aos resultados dos investimentos: na amostra acompanhada pela Aditus, mais de 90% dos planos bateram suas metas atuariais ou gerenciais. Mas arrisco dizer que também foi um ano exemplar em termos de estabilidade do sistema, o que se constata quando vemos as Entidades alheias a problemas com investimentos e, ao mesmo, tempo, vemos diversas iniciativas de fomento e de fortalecimento da governança conduzidas pela Previc, por associações como Abrapp e Apep e por tantas pessoas que se dedicam incansavelmente à evolução dessa indústria.
Voltando aos resultados em si, em 2025 tivemos uma combinação de boa performance dos investimentos de risco, em especial a bolsa, com índices de inflação muito abaixo das expectativas do início do ano, o que culminou em juro real muito elevado, facilitando o atingimento das metas – mesmo em um cenário com baixa alocação em risco, de forma geral.
O destaque negativo, dentre os ativos locais, ficou para as NTN-Bs, independentemente de sua duração: a inflação “baixa” e a falta de fechamento das curvas acabaram gerando resultado aquém do CDI, frustrando um pouco aqueles gestores que apostaram nesses papéis e gerando pequena detração de resultado para as EFPCs que carregaram esses títulos na curva em planos CD, na esteira da Resolução CNPC61. Falaremos mais desses ativos oportunamente.
Por fim, destaco que o risco de mercado, medido pela volatilidade dos ativos, foi atipicamente baixo em 2025. E, com isso, arrisco a primeira previsão, que é quase consenso, para 2026: a volatilidade deve ser muito maior.
Para além da óbvia questão eleitoral, que deve trazer maior volatilidade a partir de abril ou maio, há outros fatores que merecem nossa atenção. Começo pela questão geopolítica, longe de estar estabilizada (vide exemplos recentes de Venezuela, Irã e Groenlândia) e fonte inequívoca de risco, em especial com os atuais atores. Note-se que não necessariamente o risco é ruim, nesse caso: grande parte do fluxo de estrangeiros que inundou a nossa bolsa em 2025 teve, como origem, a diversificação de investimentos anteriormente concentrados nos EUA, assim como o movimento de janeiro é uma continuidade do movimento iniciado em abril de 2025 e, em nossa visão, pode ser ainda mais benéfico para o Brasil: se, em 2025, os emergentes foram quase igualmente beneficiados, a expectativa de corte de Selic em 2026 tende a potencializar a atratividade do Brasil dentre os demais mercados similares.
Por outro lado, a troca na presidência do FED, a ocorrer no meio do ano, pode trazer ainda mais pressão para a ponta longa da curva americana, já demasiadamente inclinada desde o final do ano passado e, com isso, minar um pouco o apetite a risco dos investidores globais.
Olhando para o mercado local, e primeiramente para a Renda Fixa, vemos pouco espaço para crédito, haja vista os spreads ainda excessivamente baixos – evidentemente, a perspectiva muda em caso de reprecificação. Ainda nessa classe de ativo, chama a nossa atenção o aumento expressivo da oferta de FIDCs. Em que pese considerarmos o instrumento muito interessante do ponto de vista de flexibilidade e de diversificação, cabe destacar que o acompanhamento de risco, nesse caso, deve ser minucioso, sobretudo em um momento de proliferação de casas dedicadas a esse tipo de fundo. Avaliar a estrutura e a experiência do gestor e dos demais prestadores de serviço, nesse caso, é imprescindível.
No que tange ao risco de mercado na Renda Fixa, a curva pré já estima Selic perto de 12%aa no final do ciclo, o que parece adequado por agora. Em nossa visão, a manutenção dessa taxa ou a busca por taxas mais baixas, talvez de um dígito, vai depender da abordagem do novo governo (seja ele continuidade ou mudança) à política fiscal.
E, aqui, está a chave da melhora de fundamento, que pode levar a uma grande reprecificação de ativos: caso o novo governo se comprometa a ajustar a trajetória fiscal do país, entendemos que o mercado tende a reduzir de forma significativa a expectativa de juros nominais para o futuro, o que beneficiaria posições pré-fixadas, em NTN-Bs mais longas e, principalmente, em Renda Variável. Portanto, a nossa visão é de que o desempenho do mercado no segundo semestre estará muito atrelado à eleição, mas mais especificamente à política fiscal do novo governo, qualquer que seja ele.
Em não havendo tal comprometimento, acreditamos que as taxas devem permanecer aonde estão, e o custo da falta de ajuste fiscal virá através da inflação. Nesse caso, acreditamos que a inflação implícita busque patamares semelhantes àqueles vistos em dez/24 – ao redor de 6 a 7%aa.
Esse cenário ainda pode ser interessante para as NTN-Bs: se a SELIC permanece como está e a expectativa de inflação aumenta, o juro real comprime e, consequentemente, as taxas das NTN-Bs curtas e intermediárias tende a fechar, gerando ganho para o ativo. Com isso, a aposta em NTN-Bs esse ano parece muito mais simples e certa do que nos anos passados, quando esse ativo acabou por não superar o CDI, já que esse ativo pode trazer ganhos em qualquer cenário futuro.
Guilherme Benites é Sócio e diretor da Aditus Consultoria